【文/观察者网 周远方】

“专业投资者的共识是，外资持有中国投资组合资产比例只会继续上升，因为中国债券可以提供确定性的回报，这在任何多元化投资组合中都很有价值，需求量很大”，投资研究门户网站ERIC创始人、市场策略师罗素•内皮尔（Russell Napier）近日在为英国《金融时报》撰文时写道。

但内皮尔先生又对这种现状担心不已，他继续写道，“冷战风险的增加意味着，外国人购买的中国债券可能会为中国的军事建设提供资金。中国对环境和社会治理问题越来越关注，这也可能影响外国投资者在中国增加投资的能力。”

对于中国市场，这种西方主流媒体不得不唱衰，而投资者已经“用脚投票”的矛盾，在当下的全球经济金融大环境中表现得愈加明显。

“西方媒体的长期舆论导向，与资本的逐利本性是有区别的”，独立经济学者，资深金融业者高德胜对观察者网指出，“按实际情况来说，中国经济的稳定性和中国股市的低估值，使中国市场成为对全球资本有吸引力的价值洼地，但是西方媒体长期习惯对中国负面炒作，对于专业投资者来说，这不会有真正的作用。”

“中国经常账户（顺差）仍然很大，不太可能迅速缩小”，汇丰环球研究团队外汇分析师对观察者网表示，“考虑到经常账户和资本账户的流入，今年人民币的弹性是合理的，与包括广义美元在内的其他货币相比，它已被证明非常强劲。”

《金融时报》报道截图

12月2日，英国《金融时报》刊发市场策略师罗素•内皮尔（Russell Napier）的署名文章“对外国投资者来说，中国的脆弱性正在增加”。

“第一次，外国人在人民币计价证券中拥有了可观的头寸，能够影响中国的货币政策”，内皮尔写道，“过去，外国在华投资集中于直接投资，投资组合资产主要局限于以外币计价的债券。但最近10年里，情况发生了巨大的变化。2011年，外国人持有的中国流动性投资组合资产仅占中国储备资产的14%。而今年6月份，它们的规模达到2.1万亿美元，占中国储备资产的的三分之二。”

内皮尔认为，这一现状加上中国有管理的浮动汇率制度，使外国投资者得到一种新的“力量”，外国持有的中国投资组合资产规模如此之大，如果这些资产要求偿付，会发生什么？

“由此导致的人民币汇率下行压力，将迫使中国人民银行进行干预。随着外汇储备资产的下降，表现为人民币计价的银行储备形式的负债也会下降”，内皮尔继续分析，“在这一过程中，外国投资者的行动将迫使中国收紧货币政策，而当下，中国正与不断下跌的房地产价格和日益恶化的私人信贷体系作斗争。”

“专业投资者的共识是，外资持有中国投资组合资产比例只会继续上升，因为中国债券可以提供确定性的回报，这在任何多元化投资组合中都很有价值，需求量很大”内皮尔指出，“那些构建全球投资组合资产基准指数的人相信，对中国资产投资组合能够带来稳定回报，在这些人的引导者下，许多‘盲目’的资本（blind capital）只会提高中国投资组合的权重。”

内皮尔先生的部分观察是接近事实的。

12月1日，中国外汇交易中心发布的数据显示，人民币对美元汇率中间价报6.3693，较前一交易日上调101个基点，创6月以来新高。CFETS等人民币对一篮子货币汇率走出持续升势，同时，人民币在全球外汇储备占比创下2016年第四季度以来新高。

国际金融协会日前发布的全球资金流向报告显示，10月，流入新兴市场国家的投资总额为249亿美元，中国股市流入73亿美元，中国债市流入63亿美元，二者合计流入金额占新兴市场国家当月流入资金总额的54.6%。

汇丰环球研究团队外汇分析师表示，“中国的经常账户（顺差）仍然很大，不太可能迅速缩小，除非全球增长势头（出口）放缓速度快于中国国内需求（进口），或者中国出境旅游和其他类型的服务进口恢复。上述两种情况在短期内都不太可能发生。美国和中国很快就会进行贸易谈判，这可能是相当有建设性的，可能会暂时进一步支持人民币。考虑到经常账户和资本账户的流入，今年人民币的弹性（主要是持续升值）是合理的，与其他货币（包括广义美元）相比，它已被证明非常强劲。”

观察者网专栏作者、资深金融业者高德胜进一步指出，当下人民币升值主要得益于实体经济基础，相比美国、欧洲、日本等发达经济体面对疫情只能多发货币，造成通胀、供应链混乱、实体经济停滞等一系列乱象，中国对疫情的控制和产业链的韧性已经得到市场充分认可，这成为当下人民币稳步升值得强大基础。

但内皮尔先生仍有一部分担忧，他写道，“越来越多的因素表明，外国投资流入中国的趋势可能会停止甚至逆转。“冷战风险”的增加意味着，外国人购买的中国债券可能会为中国的军事建设提供资金。中国对环境和社会治理问题越来越关注，这也可能影响外国投资者在中国增加投资的能力。中国日益严重的内部问题与这些关键的外部因素形成共振。”

内皮尔先生还注意到，中国政府正在为公共性的“系统性风险”和私人风险之间画一条红线，国有银行系统能够为前者提供信贷支持，但不会为后者兜底，投资者正在对前者重新定价，而对于非正规信贷系统来说，这是一个坏消息，因为国有银行很可能不再允许为这些私人风险提供资金。有管理的浮动汇率制度正在发挥作用，使中国货币政策保持紧缩，广义货币增长目前接近历史低点。虽然投资中国政府债的外国投资者可能对此表示欢迎，但把外国资本“吓出”中国股市是更有可能的。

汇丰环球研究团队外汇分析师表示，国外对中国债券和股票的需求依然强劲，这种情况应该会继续下去。债券方面，将中国纳入富时世界国债指数（ WGBI）将有助于在2021年11月至2024年10月期间每月吸引36亿美元的资金流入，通胀方面，中国的PPI到CPI的传导是温和的，这使央行能够保持审慎的流动性立场。预计物价压力将在年底左右见顶，这将使政策重点从控制通胀转向稳定经济和信贷增长，央行将进行一些宽松政策。因此，未来几个季度，中国政府债券的资本收益应会更加强劲。

股票方面，根据汇丰亚洲股票策略，尽管宏观经济存在诸多不确定性，但盈利增长前景良好，中国正在逐步向高端制造和绿色项目过渡。汇丰经济学家预计，到2030年，中档（mid-range）和高科技（high-tech）企业将占中国制造业总量的60%以上（2020年约为45%），这将部分抵消房地产和基础设施投资的放缓。目前，中国股票相对于亚洲其他主要市场的绝对估值和相对估值都具有吸引力。

道琼斯指数周K线

高德胜指出，2020年3月以来，美国、欧洲和日本当前均实行超宽松货币政策，至今已有20个月，这同时造成两个效果，一方面，大量货币进入股市和其他资本市场，推高资产价格，美国股市过去一年来迭创新高，几乎没有经历较大幅度的调整，目前来说，许多资金已经不愿在这样的相对高位继续进入；另一方面，股市和各种金融衍生品的“财富效应”，叠加疫情和供应链的混乱又让资金不愿投入实体经济。

高德胜认为，相比之下，人民币资产是一个有吸引力的投资价值洼地，中国市场上存在大量极具竞争力的优秀公司，从估值上来看比欧美头部企业更具吸引力，上证指数目前还在3600点左右，投资于中国资产，从理论上来说安全性相当高，未来增长空间也非常大。谈及债券资产，高德胜指出，目前10年期美国国债收益率为1.46，而10年期中国国债收益率为2.87，今年以来，中国人民银行多次在香港发行未经三大国际机构评级的央行票据，并且得到较高的投标倍数。这意味着对比之下，中国经济的活力正在被全球市场投资者认可。

内皮尔最后认为，人类货币史是一部各国政治家根据其政治目标需要控制货币价格和数量的历史，目前中国提出的“共同富裕”目标受到有管理的浮动汇率制度（主要是货币紧缩）制约。内皮尔观察到，中国的债务-GDP比率自2009年以来迅速飙升，目前存在与发达国家一样的过度杠杆化问题，所以他认为，中国必须在保持汇率稳定的紧缩政策与放任汇率贬值的宽松政策之间进行权衡。

高德胜指出，中国经济目前已经走出不同于发达经济体和其他发展中经济体的独立走势，疫情之下，中国供应链对全球经济稳定的重要性前所未有地得到彰显，并且为市场认可。海关数据显示，在过去一年人民币强劲走势的背景下，今年前11个月，中国外贸出口19.58万亿元，同比增长21.8%，比2019年同期增长25.8%；进口15.81万亿元，同比增长22.2%，比2019年同期增长21.8%。

高德胜认为，在这样的事实面前，西方传统经济理论所谓“货币升值不利于出口”的观点需要调整，而人民币稳步升值显然有利于中国消化输入性通胀和吸引投资，而这又有利于中国经济“双循环”继续健康运转。

“真正专业的投资者都是实事求是的，投资于人民币资产能够稳定获利，资本因其逐利性而用脚投票，它不会轻易受一些媒体舆论的影响”，高德胜说。